東阿阿膠2023年中報(bào)點(diǎn)評：管理賦能，成長持續(xù)

東阿阿膠(000423)

投資要點(diǎn)

業(yè)績情況：利潤實(shí)現(xiàn)高增速

(相關(guān)資料圖)

2023年8月26日，公司發(fā)布2023年半年報(bào)。2023H1公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入21.67億元，同比增長18.69%；歸母凈利潤5.31億元，同比增長72.29%；扣非歸母凈利潤4.90億元，同比增長83.58%。單季度來看，2023Q2公司實(shí)現(xiàn)收入10.98億元，同比增長17.39%；歸母凈利潤3.01億元，同比增長55.37%；扣非歸母凈利潤2.78億元，同比增長58.32%。

成長能力：藥品+健康消費(fèi)品雙輪驅(qū)動，看好阿膠系列增長持續(xù)性

2023H1公司阿膠及系列產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)收入19.25億元，同比增長20.77%，主要增長驅(qū)動來自復(fù)方阿膠漿、桃花姬和阿膠塊，其中公司積極拓展大品種復(fù)方阿膠漿新適應(yīng)癥，對于阿膠塊公司則通過積極渠道管理幫助其平穩(wěn)增長；其他藥品及保健品業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入1.50億元，同比增長9.03%；毛驢養(yǎng)殖及銷售業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入0.65億元。

盈利能力：毛利率提升，銷售費(fèi)用率下降，盈利能力提升顯著

2023H1公司毛利率為70.34%，同比上升4.15pct，原因?yàn)楣旧a(chǎn)端規(guī)模效應(yīng)增強(qiáng)；銷售費(fèi)用率為34.76%，同比下降3.53pct；研發(fā)費(fèi)用率為2.55%，同比下降0.93pct；管理費(fèi)用率為6.14%，同比下降0.89pct；財(cái)務(wù)費(fèi)用率為2.32%，同比下降0.67pct。在毛利率上升與費(fèi)用率下降的共同作用下，2023H1公司銷售凈利率為24.54%，同比上升7.67pct，盈利水平提升顯著。

營運(yùn)能力：存貨、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率持續(xù)提升

2023H1公司經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額為7.52億元，同比增長6.17%，現(xiàn)金流超公司歸母凈利潤水平，經(jīng)營質(zhì)量優(yōu)異。2023H1公司存貨周轉(zhuǎn)率為0.52，同比增加0.12；應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率為4.77，同比增加0.60，隨著管理和銷售不斷賦能，公司運(yùn)營持續(xù)提效。

戰(zhàn)略分析：管理提效、渠道優(yōu)化，

在銷售體系上，2019年渠道庫存積壓后，公司圍繞去庫存、提純銷展開改革，成立三大中心，通過實(shí)施條線重構(gòu)助力業(yè)務(wù)雙輪驅(qū)動；在管理體系上，華潤系管理團(tuán)隊(duì)進(jìn)駐為公司帶來協(xié)同效應(yīng)，2022年程杰出任公司總裁，強(qiáng)調(diào)組織重塑，優(yōu)化精簡團(tuán)隊(duì)，提升公司運(yùn)營效率。我們可以看到自2019年開始，公司存貨逐步出清，盈利水平持續(xù)修復(fù)，我們認(rèn)為隨著公司管理改善，公司成長有望持續(xù)。

盈利預(yù)測與估值

我們預(yù)計(jì)2023-2025年公司營業(yè)收入分別為47.94/56.21/65.55億元，同比增速分別為18.62%/17.24%/16.61%；歸母凈利潤分別為10.65/12.76/15.51億元，同比增速分別為36.59%/19.80%/21.55%；對應(yīng)當(dāng)前PE分別為29.53x/24.63x/20.28x，維持“增持”評級。

風(fēng)險(xiǎn)提示

渠道改革不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；市場競爭加劇的風(fēng)險(xiǎn)；原材料價格大幅波動的風(fēng)險(xiǎn)。